国盛证券发布研究报告，对申洲国际（02313）维持“买入”评级，并预计2024至2026年公司归母净利润分别为58.0/65.5/73.9亿元，同比增长27%/13%/13%。作为全球最大的纵向一体化成衣制造商，申洲国际展现了明显的订单改善趋势，并将在长期产能扩张、效率提升和竞争力增强方面持续发力。

下面是国盛证券的主要观点：

预计2024年第二季度收入同比增长10%至20%，维持稳健增长态势。

1. 量价分析：预计公司订单将继续同比稳步增长，2024年第二季度出货量预计同比增长15%以上。同时，考虑到公司客户结构变化，预计2024年第二季度销售单价同比下降，但降幅将较第一季度收窄。

2. 盈利质量：2024年第一季度公司毛利率同比上升6.6个百分点至29.0%，预计2024年第二季度毛利率将继续同比提升。

订单方面，核心客户订单份额持续提升，预计2025年Adidas、Uniqlo等客户订单表现良好。

1. 品类分析：2024年第一季度运动、休闲、内衣和其他品类销售分别为92.1/27.6/9.0/1.0亿元，同比增长8%/+20%/+47%/+12%，预计2024年第二季度运动品类占比有望提升。

2. 客户分析：公司与国际头部品牌如Uniqlo、Nike、Adidas、PUMA等深度合作，2024年第一季度向这四大客户结销售分别为34.0/32.4/23.3/13.4亿元，同比增长34%/-6%/+24%/+0%。其他客户结销售26.6亿元，同比增长14%，占比21%。预计2024年第二季度及2025年，公司销向Adidas、Uniqlo、国内品牌等客户结订单将实现稳健快速增长，销向Nike客户结订单以平稳为主。预计2025年公司收入有望稳健增长10%以上。

产能方面，公司积极推进招工，预计2025年将继续新建海外产能，持续强化产业链优势。

1. 产能提升：为满足增长的需求，公司加大招工力度，优化生产管理模式，提升产能利用率并扩充海外产能。2024年第一季度柬埔寨成衣新工厂员工人数已达到计划规模（1.8万人）且效率持续提升，越南胡志明成衣工厂人数较年初增加0.22万人。同时，收购越南西宁工厂以提升面料供应能力。

2. 产业链建设：公司将继续推进独立一体化、国际化产业链建设，强化核心竞争力。预计未来海外产能贡献占比将持续提升，匹配国际市场业务需求。国内产能将主供中国及亚洲海外市场，强化数字化建设，以研发、效率、速度为核心竞争优势。海外产能将规模持续扩张的同时，上下游配套逐步完善，夯实成本优势，深度绑定海外核心客户中长期需求。

预计2024年收入将稳健增长，盈利质量修复将带动净利润快速增长。

1. 2024年：预计2024年全年公司收入有望稳健增长10%以上，毛利率预计同比持续修复，主营业务利润（剔除汇率等因素影响）有望同比快速增长。

2. 2025年：预计公司收入及净利润均有望稳健增长10%以上。

风险提示：下游需求波动风险、产能扩张不及预期风险、大户结订单波动风险、外汇波动风险。